负利率时代，资产将重新定价

　　春节期间，中美日等央行行长分别发表讲话，讲话中多涉及负利率。

　　2月10日，美联储主席耶伦女士发表半年度货币政策证词，强调渐进加息路径，并表示，在必须实行负利率的时候，没有任何事情会妨碍美联储采取这一行动，此后市场应声大跌。

　　日本央行行长黑田东彦表示，股市动荡是由于投资者过度避险，非因央行实施负利率，可见，日本还会坚持负利率。2月11日，瑞典央行宣布，从2月17日起将已处于负值的基准利率下调0.15个百分点至-0.50%，3月的欧洲央行政策会议有可能再次调降存款利率。只有中国央行行长周小川在猴年开市前接受《财新周刊》杂志采访，间接警告人民币汇率空头，“我们不会让投机力量主导市场情绪”。但实际上，这两年中国的债券收益率也在节节下降。

　　全球大趋势如果是从量化宽松进入负利率时代，资产价格将再次被重估。

　　第一，为什么国债收益率为负也要买？负利率时代意味着极低的国债收益只要高于实际利率、能够躲避现实风险预期，就是合理的，欧美日等国国债也因此有了更多拥趸。从这两年的债券价格来看，中国央行同样致力于降低融资成本，债券市场处于大牛市。

　　第二，为什么巴菲特跑不赢指数？企业的资产赢利水平在下降，意味着股价进入重估过程。标普500指数ROE从2014年10月的15.2，下降到2015年12月的12.6，这是巴菲特这两年跑不赢指数的根本原因——不是因为巴菲特不行，而是资产收益率持续下降，导致实体制造企业、服务业价值重估。美国大型科技公司股价上行，是因为他们得到了“便宜钱”，可以进行回购与并购，从而推高股价。

　　第三，未来资产价格重估基本分三步走。

　　第一步是企业产生分化。一些有赢利、有故事的企业股价上天，传统行业、没有故事的企业，第一时间败下阵来。

　　第二步是新兴行业龙头企业股票价格一再被抬高，直到这些企业无法承载。2015年，美国科技股股价表现出色，典型的就是“Fang”——Facebook、Amazon、Netflix、Google.今年1月，摩根大通分析师MarKO KolanoViC发出警告，目前市场的短期波动有点奇怪，标普500将面临重要风险，大宗商品等资产的价格创下历史新低，而另外一部分资产（高科技股）却在历史高位，这是表现型泡沫，也就是宏观动力泡沫。现在市场已经在寻找看空某些高科技股的理由。

　　第三步是消灭杠杆高、实力差的金融群体。中国大部分互联网金融公司、民间集资陨落，国际上则是对冲基金纷纷亏损。这些群体以往靠高杠杆、高利息为生，这样的黄金时代结束了。

　　资深交易人士李欢有篇文章讲到，次贷危机之后，A股上市银行总体ROE基本维持在16%之上——而这是在实体经济资产收益率不断下行的背景下获得的。过去几年金融市场本质上就是赚资产周转率提高与杠杆率提高的钱，资产周转率提高利好的是股票与债券的一级市场，杠杆率提高利好的是二级市场。随着资产周转率下降，高杠杆风险以及收益下降的曝光，银行的好日子即将过去。

　　未来，绝大部分企业资产收益率不会因全球主要央行负利率而好转，有资金的公司通过回购、收购提高股价。对多数公司来说，2016年可能是泥潭中的泥浆战。